国盛证券:全面解读11月经济:结构有亮点,“三重压力”仍大-211215

时间:2021年12月16日 作者:,
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  • 来源:国盛证券
  • 类型:宏观经济
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(以下内容从国盛证券《全面解读11月经济:结构有亮点,“三重压力”仍大》研报附件原文摘录)
  事件:11 月工业增加值同比 3.8%(前值 3.5%),两年平均增速 5.4%(前值 5.2%);社零同比 3.9% (前值 4.9%),两年平均增速 4.4% (前值 4.6%); 1-11 月固投累计同比 5.2% (前值 6.1%),两年平均增速 3.9%(前值 3.8%),其中:地产投资同比 6.0%(前值 7.2%),两年平均增速 6.4%(前值 6.7%);狭义基建投资同比 0.5%(前值 1.0%);制造业投资同比13.7%(前值 14.2%),两年平均增速 4.3%(前值 3.8%)。
  核心观点:11 月经济数据结构延续分化、忧大于喜:偏好的是,出口延续强劲、地产景气触底改善、制造业投资加速上行、工业生产弱反弹;偏差的是,消费再度回落、基建继续下行。总体看,中央经济工作会议指出我国面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”,11 月数据指向“三重压力”仍大:需求端,消费平均增速仅有正常水平的 1/2,地产销售延续两位数跌幅,基建投资增速降至 0.5%;供给端,工业生产同比小升 0.3 个百分点,但环比仍低于季节性;预期端,PMI 生产经营活动预期此前已连跌 8 个月,本月仅小升 0.2 个百分点。展望 2022年,政策正逐步纠偏,稳增长仍是硬要求,一系列政策组合拳可期,短期有 4 线索。
  1、透过 11 月数据,“三重压力”主要体现在消费基建、工业生产、企业预期三大方面
  “需求收缩”压力:疫情冲击下消费再度回落,基建仍维持低位。1)消费方面:11 月社零名义同比回落 1 个百分点至 3.9%,两年平均增速回落至 4.4%,与服务业 PMI 回落的走势一致,疫情冲击应是主因。结构看,线下出行消费(如餐饮、服装鞋帽、石油制品等)回落较多。疫情冲击下,11 月消费与正常水平的差距再度拉大,三重压力中“需求收缩”的压力进一步凸显。2022 年,预计疫情影响仍存,政策也缺乏有效抓手,消费可能仍然难以恢复正常。2)基建方面:1-11 月基建投资(狭义)同比增速 0.5%,较 1-10 月继续下跌 0.5 个百分点。整体看,1-11 月地方政府新增专项债已发行 3.48 万亿元,距离全年 3.65 万亿的额度仅剩 1600 多亿,下半年债务融资较上半年明显好转,但对基建投资的支撑效果并未显现,应是与隐性债务化解、为明年预留资金等因素有关。往后看,近期中央经济工作会议明确 “适度超前开展基础设施投资”,维持前期观点:预计 2022 年新老基建可能共同发力,基建投资可能超预期。
  “供给冲击”压力:工业生产低位反弹但仍弱。11 月工业增加值当月同比回升至 3.8%,两年平均增速为 5.4%,均较 10 月小幅回升,环比微降至 0.37%,同比和环比均反映工业生产低位企稳,但仍略弱于正常水平;分行业看,医药、出口产业链偏强,基建、地产产业链偏弱;整体看,11 月工业生产增速变动方向与 PMI、高频数据的回升方向一致,基本符合预期。服务业生产受疫情和地产影响,仍然偏弱。11 月工业生产低位反弹,但继续弱于正常水平,背后重要原因之一是汽车缺芯、原材料价格高位等供给端的约束,反映了三重压力中“供给冲击”的压力仍然明显。往后看,冬季用电高峰期预计工业用电仍然偏紧,上游生产可能仍受限,供给压力可能继续存在;而随着一系列稳增长政策发力,关注基建地产产业链可能的企稳回升。
  “预期转弱”压力:企业经营预期未有明显改善。11 月 BCI 企业投资前瞻指数继续微跌,PMI 生产经营活动预期仍偏弱,结合下半年以来制造业、服务业 PMI 持续震荡下行,指向企业生产经营压力仍大,未来预期暂没有明显改善,三重压力中的“预期转弱”的压力继续凸显。
  2、投资端的两点值得特别关注:地产触底反弹;制造业投资加速提升
  政策维稳效果初显,地产景气触底反弹,短期拐点可能逐步来临,关注后续景气改善的可持续性和幅度。11 月商品房销售面积同比-14%,平均增速-1.8%,跌幅均较 10 月明显收窄,其中平均增速是连续 5 个月回落后的首次回升;11 月土地成交震荡回升,地产投资当月平均增速企稳微升,开工施工的下跌速度放缓,竣工再度回升。整体看,11 月地产相关数据普遍有所好转,应是近期政策维稳地产的效果初步显现,短期地产景气下行的拐点可能逐步来临,密切观察后续反弹可持续性和幅度。往后看,2022 年地产景气下行压力仍大,保障房的带动作用也不宜高估,房地产调控有望进一步边际松动。
  制造业投资加速提升,高耗能行业有松动迹象。1-11 月制造业投资累计同比 13.7%,平均增速自年初以来连续 9 个月回升,可能与今年企业盈利较强、出口增速保持强势有关。分行业看,各行业投资增速普遍回升,运输设备、医药、汽车提升较多,部分高耗能行业也有所回升。可能与能耗双控政策纠偏有关,关注后续可持续性。
  3、失业率小幅反弹,结构性压力仍大。11 月调查失业率小幅反弹 0.1 个百分点至 5.0%,仍维持低位;1-11 月城镇新增就业 1207 万人,已超额完成新增 1100 万人的年初目标。9 月以来经济压力较大,但失业率维持低位, 可能与出口保持高增、灵活就业发展等因素有关。 11 月 16-24岁青年调查失业率 14.3%,与 10 月基本持平,仍处相对高位,反映就业结构性压力仍大。
  4、整体看,11 月经济数据指向经济面临的“三重压力”仍大、未见明显改善。基于中央经济工作会议最新定调,我们继续指出:2022 年将稳字当头,政策正逐步纠偏、各方也有望“努力干活”;稳增长仍是硬要求,政策将稳中有松,货币财政会更积极,地产也会进一步松动。短期看,结合最新政策表态,提示四大线索:1)降息的可能性:央行近期提出“持续释放贷款市场报价利率改革潜力,促进企业综合融资成本稳中有降”,关注未来 1-2 个月 LPR 利率是否下调;2)地方政府积极性:中央经济工作会议指出“各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任”,且要“靠前、超前”,关注地方政府换届进展、专项债提前下发情况,再次提示 2022年基建投资可能超预期;3)地产:根据我们测算,保障房拉动作用不宜高估,稳地产尚需进一步松动;4)限产:双碳要“先立后破,防止简单层层分解”,有望打开传统能源的供给约束。
  风险提示:疫情演化、外部环境恶化、政策力度等超预期
原标题:国盛证券-全面解读11月经济:结构有亮点,“三重压力”仍大-211215
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